【財(cái)經(jīng)分析】債市收益率短期能否再下一城？極致行情下市場分歧漸現(xiàn)

新華財(cái)經(jīng)上海12月26日電（楊溢仁 王菁）本周，盡管受降息預(yù)期和“資產(chǎn)荒”配置需求的主導(dǎo)，債市利率不改低位震蕩格局，但在管理層約談部分交易激進(jìn)機(jī)構(gòu)的消息釋出后，也在一定程度上引發(fā)了市場的擔(dān)憂情緒。

分析人士認(rèn)為，債市極致行情持續(xù)演繹，使得不少機(jī)構(gòu)已產(chǎn)生“恐高”情緒。短期來看，當(dāng)前收益率點(diǎn)位已定價(jià)約20BP至30BP的降息預(yù)期，繼續(xù)快漲的空間料相對有限。

利率下行步入“緩沖帶”

中央國債登記結(jié)算有限責(zé)任公司提供的數(shù)據(jù)顯示，截至12月25日收盤，銀行間利率債市場收益率漲跌互現(xiàn)。舉例來看，SKY_3M下行3BP至0.78%；中債國債收益率曲線2年期跳升3BP至1.08%；SKY_10Y上行2BP至1.74%。

近期，在“監(jiān)管約談部分交易激進(jìn)機(jī)構(gòu)，并提出要密切關(guān)注自身利率風(fēng)險(xiǎn)、加強(qiáng)債券投資穩(wěn)健性、依法合規(guī)開展投資交易”的消息釋出后，債市終于暫緩了利率下攻的步伐，收益率有所回調(diào)。

“據(jù)我們了解，管理層近期嚴(yán)厲查處了一批涉嫌出借賬戶、擾亂市場價(jià)格、利益輸送、內(nèi)控缺失等違規(guī)行為的機(jī)構(gòu)，同時(shí)正在全面摸排違規(guī)行為線索，并將保持常態(tài)化的執(zhí)法檢查?！币晃粰C(jī)構(gòu)交易員在接受記者采訪時(shí)直言，“這在一定程度上為債市‘暖冬’降了一次溫?！?/p>

可以看到，12月的前兩周，各金融機(jī)構(gòu)——尤其是銀行或出于補(bǔ)充久期缺口、提前布局的目標(biāo)，成為了7年至10年期利率債的主要參與方，主導(dǎo)了收益率的走勢。截至12月20日收盤，銀行間10年及30年期國債的收益率分別收于1.70%和1.95%，均已向下突破首套房的實(shí)際貸款收益（1.96%），結(jié)合歷史經(jīng)驗(yàn)來看，該點(diǎn)位已定價(jià)約20BP至30BP的降息預(yù)期。

然而，“快?！毙星榈募铀傺堇[，也在一定程度上加劇了市場的“恐高”心理。

“雖然短期債市無明顯利空，但我們認(rèn)為，繼續(xù)快漲的空間相對有限。”國海證券研究所固收首席分析師靳毅說。

“盡管2024年以來，穩(wěn)增長政策持續(xù)發(fā)力，但并未顯著抬升債市對基本面的預(yù)期，這也是促使債券收益率屢創(chuàng)新低的重要原因。”前述交易員表示，“不過，隨著基本面的溫和修復(fù)，疊加更多擴(kuò)張性政策的出臺，個(gè)人認(rèn)為，債市潛在波動的加大無可避免。”

“牛市”背景下波動或加大

當(dāng)然，在政策寬松預(yù)期猶存，且市場對未來廣譜利率下行預(yù)期較為明確，非銀對于長久期、高票息資產(chǎn)追逐依舊狂熱的背景下，“債?！北憩F(xiàn)仍有支撐，看多后市的機(jī)構(gòu)依舊占據(jù)主流。

“2025年，低利率環(huán)境料將延續(xù)，在‘穩(wěn)增長’和‘降成本’的主線下，央行或繼續(xù)降息帶動‘債?！星檠永m(xù)。”華創(chuàng)證券固定收益首席分析師周冠南稱，“不過，考慮到化債政策從‘防風(fēng)險(xiǎn)’到‘促發(fā)展’的轉(zhuǎn)向，以及市場風(fēng)險(xiǎn)偏好的邊際變化、外部局勢的復(fù)雜化，明年債券市場同樣會面臨更多挑戰(zhàn)?！?/p>

需指出，2025年是“十四五”的收官之年，宏觀信心增強(qiáng)，財(cái)政政策仍將是基本面修復(fù)的觀察主線，同時(shí)地產(chǎn)和通脹高頻數(shù)據(jù)對行情的影響或更直觀。

目前，不少機(jī)構(gòu)判斷，明年房地產(chǎn)行業(yè)有望“止跌回穩(wěn)”，下探幅度料開始收窄；“消費(fèi)意愿回升+以舊換新加力”，或促使社零中樞小幅上移；通脹中樞溫和抬升，2025年的經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)或延續(xù)“5%”，節(jié)奏上呈“倒U型”。

機(jī)構(gòu)行為方面，“2025年‘資產(chǎn)荒’可能邊際緩解，上半年格局強(qiáng)于下半年。”周冠南認(rèn)為，“身處化債加速推進(jìn)的大背景下，明年利率債供給端的顯著放量會影響年內(nèi)供需格局?！?/p>

總而言之，即便牛市尚未逆轉(zhuǎn)，但各機(jī)構(gòu)對于債市波動的放大亦不可掉以輕心。

機(jī)構(gòu)建議保持靈活操作

回歸到債市操作層面，“伴隨利率下行至新低點(diǎn)，短期內(nèi)市場存在回吐壓力，同時(shí)，近期央行再度提示利率風(fēng)險(xiǎn)，對市場進(jìn)行預(yù)期管理，預(yù)計(jì)后續(xù)還會有相關(guān)的監(jiān)管消息釋出，這些因素會擾動利率下行的節(jié)奏?！币晃蝗坦淌詹块T負(fù)責(zé)人判斷，“短期內(nèi)，債市大概率將呈現(xiàn)震蕩行情，我們建議各機(jī)構(gòu)暫緩介入步伐?！?/p>

“跨年之后，若交易盤與配置盤的止盈情緒共振，并引發(fā)債市收益率大幅反彈，那么屆時(shí)會是比較好的上車機(jī)會?！?a href="http://ycjftp.com/quote/stockdetail/index.html?code=002926.SZ&codeName=華西證券&type=5&crumb=股票,華西證券&announ=lc" target="_blank" style="color:#3875B0;">華西證券固收首席分析師姜丹說，“目前，機(jī)構(gòu)做多情緒已演繹到了極致，持倉久期基本處于各自的歷史高位，且已經(jīng)提前定價(jià)了降息預(yù)期。出于安全考慮，我們更建議各機(jī)構(gòu)暫時(shí)持券觀望，待跨年之后逐步兌現(xiàn)收益。”

“后續(xù)可跟隨政策利率的變化，動態(tài)調(diào)整‘定價(jià)錨’區(qū)間，靈活操作?！敝芄谀蟿t表示，“對于利率品種，首先可根據(jù)政策‘定價(jià)錨’動態(tài)確定核心券的性價(jià)比，若處于區(qū)間中樞偏上方的位置，需把握核心券的配置機(jī)會，若處于中樞偏下方位置，則需關(guān)注非活躍品種的票息挖掘機(jī)會。例如，10年期國債利率在‘OMO+60BP以上’及30年期國債利率在‘10年期國債利率+20BP以上’時(shí)，調(diào)整即是配置機(jī)會。若10年期國債利率落在‘OMO+50BP’以內(nèi)及30年期國債利率行至‘10年期國債利率+15BP以內(nèi)’時(shí)，核心券的賠率不高，彼時(shí)更建議關(guān)注非活躍品種的票息挖掘機(jī)會?！?/p>

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編輯：張煜

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